第四期：防御科技与加密货币 ETF 的实证
本文仅用于教育与研究，不构成投资建议。文中收益、回撤等数据均来自特定样本期回测，不代表未来可复现结果。
读前须知几个常用指标：
CAGR（年化复合收益率）：把持有期总收益折算成每年以相同比例复利增长的等效年化率，方便不同持有时长的策略横向比较。最大回撤：历史上从账户最高点到随后最低点的最大跌幅，衡量最坏情况下账户会缩水多少。Calmar 比率：CAGR 除以最大回撤的绝对值，数值越高代表每承受一单位最大跌幅能换来越多的年化收益。MA200 门控：价格站上 200 日均线且均线斜率向上时持仓，否则清仓转现金。
这期实验用三个标签标注每条路线的结论：
- 样本内达标：在给定样本窗口内，CAGR 达到 15% 目标且最大回撤在可承受范围内。本期标的历史数据长短不一，无法统一与 QQQ 基线做三项对比，故采用 15% 绝对目标作为主判标准
- rejected：指标落后，或结构分析发现这条方向本身无效，不值得继续
- inconclusive：部分指标有改善但未全部满足条件，或样本存在明显局限，尚不足以形成有效结论
这期研究把两类"叙事很强"的高波动赛道放在一起看：防御科技 ETF 和加密货币 ETF。
两者共享一个特点：都有极具吸引力的宏观叙事。防御科技的逻辑是地缘政治紧张持续推升军费开支，加密的逻辑是比特币稀缺性和机构配置大潮。这类叙事很容易让人觉得"这个方向怎么可能输"。
但数据是诚实的。这期就是来看：叙事归叙事，数字说什么。
防御科技：ITA 与 XAR
两只 ETF 的基本差异
先了解两个标的：
ITA（iShares 美国国防 ETF）是市值加权的防御板块基金，前三大重仓分别是雷神（RTX）、洛克希德·马丁（LMT）和诺思罗普·格鲁曼（NOC），高度集中在美国最大的几家国防承包商。历史数据从 2006 年开始，覆盖了 2008 年金融危机全程。
XAR（SPDR 航空航天与国防 ETF）采用等权重方式构建，分散度明显更高，不会让头部几家公司主导组合走势。但它的数据从 2011 年才开始，恰好绕开了金融危机最惨烈的阶段。
这个差异非常重要，后面会展开。
买持的基本结果
| 标的 | 策略 | 样本窗口 | CAGR | 最大回撤 | Calmar | 结论 |
|---|---|---|---|---|---|---|
| ITA | 买持 | 2006–2026（约 20 年） | 12.08% | −49.45% | ~0.24 | inconclusive |
| XAR | 买持 | 2011–2026（约 13 年） | 18.03% | −44.88% | ~0.40 | inconclusive |
ITA 的 20 年数据是最诚实的一张成绩单。CAGR 12.08%，距离 15% 的目标差了将近 3 个百分点；最大回撤 −49.45%，意味着持有过程中账户接近腰斩过一次。这两个数字加在一起，不足以形成"值得配置"的结论。
XAR 的表现乍看更好：13 年 CAGR 18.03%，超过了 15% 的目标。但这里有一个不能忽视的样本偏差——XAR 的数据从 2011 年开始，金融危机（2008–2009）的惨烈下跌根本不在它的样本里。如果把那段历史算进去，这 18% 会缩水多少？没有数据，无法回答，但这个疑问本身就足以让结论停留在 inconclusive。
用等权重换来的更好分散，在最大回撤上也只比 ITA 改善了约 5 个百分点（−44.88% vs −49.45%），两者都在 −45% 附近。防御科技板块的系统性风险并不因为等权重就能消失。
MA200 门控：为什么帮了倒忙
对 ITA 加上 MA200 门控之后，结果如下：
| 标的 | 策略 | 样本窗口 | CAGR | 最大回撤 | Calmar | 结论 |
|---|---|---|---|---|---|---|
| ITA | MA200 门控 | 2006–2026 | 6.66% | −21.66% | ~0.31 | rejected |
最大回撤从 −49.45% 收窄到 −21.66%，看起来像是成功。但 CAGR 从 12.08% 跌到了 6.66%，整整损失了 5.4 个百分点的年化收益。
背后的原因不难理解。ITA 是一只周期性资产，跟随宏观经济和地缘政治节奏起落，走势里有大量"假跌破"——价格短暂穿越 MA200 后很快收复。MA200 门控在这类资产上会反复触发，共触发了 47 笔交易。每次"出去再进来"都意味着错过一段反弹，日积月累，这些摩擦把 CAGR 砍掉了将近一半。
这个规律和前几期的观察完全一致：回撤的改善是真实的，但代价是不可接受的收益损耗，整体是一笔亏本的交换。MA200 门控对周期性资产不是保护，是拖累。
小结
防御科技的地缘政治叙事非常吸引人，但两只 ETF 的数据都没能给出清晰的"值得配置"信号。ITA 历史够长但收益不达标，XAR 收益看起来够但样本存在选择偏差。
加密货币 ETF：叙事最强，数据最乱
加密货币这一节比防御科技复杂得多，因为可用的 ETF 工具各不相同，历史长短差异极大，还牵涉到期货滚动成本这种很容易被忽视的结构性损耗。逐条拆开来看。
BITO：期货 ETF 的结构性失败
| 标的 | 类型 | 样本窗口 | CAGR | 最大回撤 | 结论 |
|---|---|---|---|---|---|
| BITO | 期货比特币 ETF（买持） | 2021–2026 | −1.61% | −66.10% | rejected |
BITO 在 2021 年比特币现货 ETF 尚未获批之前上市，是当时最容易获得比特币暴露的合规工具。问题在于它持有的不是比特币现货，而是芝加哥商品交易所（CME）的比特币期货合约。
期货合约有到期日，每个月都需要把快到期的合约卖掉、买入下一个月的新合约，这个操作叫做"滚动"（roll）。当市场处于期货溢价状态（近月合约比远月便宜，也就是正价差，contango）时，每次滚动都会产生成本——相当于不断地"低卖高买"。比特币期货市场长期存在这种溢价，滚动成本在多年积累下极为可观。
结果就是：即使比特币本身在这段时间内价格有所上涨，BITO 的 5 年持有人拿到的年化收益是 −1.61%，最大回撤 −66.10%。期货滚动成本把上涨收益几乎全部吃掉了。
这不是市场择时的问题，而是产品结构的问题。BITO 作为长期买持工具被彻底否定（rejected）。
GBTC：11 年全周期，收益惊人，回撤也惊人
| 标的 | 类型 | 样本窗口 | CAGR | 最大回撤 | 结论 |
|---|---|---|---|---|---|
| GBTC | 比特币信托（买持） | 2015–2026（约 11 年） | 55.15% | −89.80% | inconclusive |
GBTC（灰度比特币信托）在现货 ETF 批准之前是最早追踪比特币价格的主流合规工具，数据从 2015 年开始，完整覆盖了 2018 年和 2022 年两次熊市。
11 年 CAGR 55.15%，数字上是这批标的里最高的，但最大回撤 −89.80% 意味着账户曾经从最高点跌去将近九成。Calmar 约 0.61，从纯数学角度不算差，但 −89.80% 这个绝对值已经超出了几乎所有普通投资者的心理和资金承受边界。
更实际的问题是：在回撤最深的阶段，几乎没有人能做到不割肉。回测数字是假设您一路持有到底，现实中能做到这一点的人极少。这也是结论停在 inconclusive 而不是"样本内达标"的原因——之所以不标 rejected，是因为比特币现货作为资产类别本身尚未被证伪，只是在现有数据窗口和回撤约束下无法形成达标结论。
IBIT：2 年太短，只能存疑
| 标的 | 类型 | 样本窗口 | CAGR | 最大回撤 | 结论 |
|---|---|---|---|---|---|
| IBIT | 现货比特币 ETF（买持） | 2024–2026（约 2 年） | 21.04% | −46.38% | inconclusive |
IBIT 是贝莱德旗下的现货比特币 ETF，2024 年初获批，真正解决了期货滚动成本的问题。2 年内 CAGR 21.04%，最大回撤 −46.38%。
问题只有一个：2 年数据完全不够。恰好这 2 年又是比特币的牛市阶段，没有经历完整的熊市周期。这组数字放在这里是一个参考起点，而不是结论。
MA200 门控对加密货币无效
两只标的都测试了 MA200 门控的效果：
| 标的 | 策略 | 样本窗口 | CAGR | 最大回撤 | 结论 |
|---|---|---|---|---|---|
| IBIT | MA200 门控 | 2024–2026 | 15.58% | −25.05% | rejected |
| GBTC | MA200 门控 | 2015–2026 | 39.52% | −84.91% | rejected |
先看 GBTC 的结果。买持的最大回撤是 −89.80%，MA200 门控之后变成 −84.91%，改善了约 5 个百分点。但 CAGR 从 55.15% 跌到了 39.52%，损失了将近 16 个百分点。用 5 个百分点的回撤改善换 16 个百分点的 CAGR 损失，这是极差的交换比。
为什么会这样？加密货币的价格走势比防御科技更极端，假跌破更多、反弹更猛、每次清仓再进入的摩擦更大。MA200 门控在这里不是保护，而是系统性地把最好的上涨阶段的一部分切掉，同时没能有效规避最深的下跌。
IBIT 的 MA200 门控看起来效果好一些（最大回撤压到 −25.05%），但这只有 2 年数据且恰好是牛市，价格大部分时间在 MA200 之上，门控几乎没有真正被触发考验。单看这组数字似乎还行，但 GBTC 的 11 年全周期数据已经证明 MA200 机制在加密资产上系统性失效——2 年牛市里的表面改善不足以推翻这个结论，因此同样标记为 rejected。
加密货币 ETF 的正确使用姿势
综合这几组数据，方向性认识有三条：
工具选择上，现货 ETF（如 IBIT）是唯一合理的长期持有工具。期货 ETF（BITO）因为滚动成本被彻底否定，不应用作长期配置。
策略选择上，如果要配置加密货币，买持优于本期测试的 MA200 门控。MA200 门控在加密资产上的收益损耗远超回撤改善，是一笔不划算的交易。其他更快的风险控制机制（如更短周期均线、ATR 止损、波动率触发等）尚未在本系列中测试，不能一并排除。
仓位管理上，加密 ETF 的极端波动意味着大多数投资者在实际操作中难以长期承受超过 2%–3% 的仓位比例——超过这个水平，单次熊市期间的账户缩水程度足以触发非理性决策。
汇总结论
| 标的 | 策略 | 样本窗口 | CAGR | 最大回撤 | 结论 |
|---|---|---|---|---|---|
| ITA | 买持 | 2006–2026 | 12.08% | −49.45% | inconclusive |
| XAR | 买持 | 2011–2026 | 18.03% | −44.88% | inconclusive |
| ITA | MA200 门控 | 2006–2026 | 6.66% | −21.66% | rejected |
| IBIT | 买持 | 2024–2026 | 21.04% | −46.38% | inconclusive |
| BITO | 买持 | 2021–2026 | −1.61% | −66.10% | rejected |
| GBTC | 买持 | 2015–2026 | 55.15% | −89.80% | inconclusive |
| IBIT | MA200 门控 | 2024–2026 | 15.58% | −25.05% | rejected |
| GBTC | MA200 门控 | 2015–2026 | 39.52% | −84.91% | rejected |
这期没有出现"样本内达标"的结果。两类赛道的叙事都很有力，但数据里没有一条路线同时满足收益目标和回撤约束，或者样本本身存在无法忽视的局限。
被明确否定的有四条：BITO（期货滚动成本导致结构性亏损）、ITA 的 MA200 门控（收益代价过大）、GBTC 的 MA200 门控（同样的代价问题，且更严重）、以及 IBIT 的 MA200 门控（GBTC 的 11 年全周期数据已证明该机制在加密资产上系统性失效，2 年牛市期间的表面改善不具参考价值）。
停留在 inconclusive 的有四条，原因各不相同：ITA 是收益不达标，XAR 是样本有选择偏差，GBTC 买持是回撤不可接受，IBIT 买持是样本太短。每一个 inconclusive 都有它具体的局限，不是"差点就够了"，而是"现在还无法下判断"。
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